摘要
行業(yè)關(guān)鍵詞：周期 改革 軍貿(mào)
周期：板塊有望于2025年迎接繼2021年后的新一輪采購周期，裝備采購調(diào)整后新訂單有望于2025年上半年陸續(xù)在產(chǎn)業(yè)鏈得到兌現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)上中下游或出現(xiàn)需求共振，同時疊加新型多品種武器裝備放量，板塊景氣度或?qū)⒊掷m(xù)上行。伴隨新訂單的生產(chǎn)確認(rèn)，部分受影響公司盈利能力或?qū)⒊霈F(xiàn)明顯反彈。
改革：未來三到五年裝備采購體系和國防工業(yè)體系或正醞釀底層變革，產(chǎn)業(yè)鏈格局和企業(yè)估值體系或?qū)⒅貥?gòu)——在需求端鼓勵競爭、鼓勵創(chuàng)新、對新科技和工程成果需求迫切的大背景下，在新一代裝備要求面向戰(zhàn)場、面向部隊(duì)、面向未來、大批量小型化低成本、高費(fèi)效比的背景下，在民用大飛機(jī)進(jìn)入國際商業(yè)化競爭、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新降本開拓新場景、新需求的大背景下，國防工業(yè)作為新質(zhì)生產(chǎn)力供給端的核心代表方向，面臨前所未有的改革需求。社會化參與和公平競爭帶來定價(jià)體系變化是產(chǎn)業(yè)化市場化發(fā)展的主要推動力量之一，企業(yè)主體或得到更大的自主經(jīng)營和投資空間，院所科技成果轉(zhuǎn)化、廠所關(guān)系改制、人才激勵制度改革或得到底層推動。國防工業(yè)產(chǎn)業(yè)切實(shí)推動產(chǎn)業(yè)化市場化改革，或成為未來幾年貫穿行業(yè)發(fā)展的一條主線。
軍貿(mào)：全球國防開支增長帶來軍貿(mào)市場發(fā)展機(jī)遇，隨著中東和解、北京宣言等歷史性事件出現(xiàn)，中東地區(qū)有望降低對美西方的武器依賴度，轉(zhuǎn)而尋求更具性價(jià)比、政治附加條件更少的中國裝備，中國軍貿(mào)市場可能出現(xiàn)歷史性拐點(diǎn)，帶來行業(yè)估值中樞超預(yù)期可能。
目前世界已進(jìn)入新的動蕩變革期，全球多個地區(qū)出現(xiàn)高烈度的沖突，中國周邊地區(qū)受到了多方面的沖擊，我們認(rèn)為，強(qiáng)化軍事安全能力建設(shè)是國家發(fā)展的戰(zhàn)略要求。未來3年，我軍建設(shè)中心任務(wù)仍就是實(shí)現(xiàn)建軍一百年奮斗目標(biāo)，加快建成全球一流軍隊(duì)，國防建設(shè)同時兼顧2035、2050中遠(yuǎn)期發(fā)展目標(biāo)。
我們認(rèn)為2025年系“十四五”的收官之年，也是我國裝備快速換裝追趕國際先進(jìn)軍事力量及前沿技術(shù)國防裝備加速突破時期。新一代武器裝備批產(chǎn)列裝及信息化智能化無人機(jī)裝備研究多型號并行加速推進(jìn)，軍貿(mào)市場需求旺盛，在此之下裝備體系改革正悄然而至且勢在必行，航空航天與防務(wù)領(lǐng)域正在邁向較高景氣度發(fā)展新階段。
投資建議：中短期關(guān)注新一輪訂單周期之下，交付加速帶來的產(chǎn)能利用率提升、可變成本下降后，企業(yè)困境局面翻轉(zhuǎn)；中長期關(guān)注裝備采購及供應(yīng)體系變革帶來的改革紅利，注重企業(yè)參與生產(chǎn)的裝備型號方向的戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)重要性，工藝、材料、器件的創(chuàng)新性領(lǐng)先性，優(yōu)選兼具體系改革紅利與戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)趨勢變化下技術(shù)壟斷性企業(yè)。
建議關(guān)注：
（1）裝備體系改革潛力釋放&平臺型上市公司【航發(fā)控制（與電子組聯(lián)合覆蓋）、中航沈飛、航發(fā)動力、中航重機(jī)；未覆蓋——中航電測、江航裝備、航材股份】；
（2）新一代航空裝備體系【洪都航空、火炬電子（與電子組聯(lián)合覆蓋）、中航高科、光威復(fù)材、中簡科技（未覆蓋）】；航發(fā)——返回料體系【中航重機(jī)、隆達(dá)股份（與有色組聯(lián)合覆蓋）、圖南股份（與有色組聯(lián)合覆蓋）；未覆蓋——上大股份、撫順特鋼】；
（3）低成本彈藥：遠(yuǎn)程火箭彈【長盈通（與通信組聯(lián)合覆蓋）；未覆蓋——北方導(dǎo)航、中兵紅箭】；航空制導(dǎo)炸彈【未覆蓋——廣聯(lián)航空、芯動聯(lián)科】；火工品【未覆蓋——國泰集團(tuán)、國科軍工、金奧博】；
（4）網(wǎng)絡(luò)信息化跨越化發(fā)展：數(shù)據(jù)鏈與通信【七一二（與通信組聯(lián)合覆蓋）、海格通信（通信組覆蓋）、新勁剛（未覆蓋）】；電子對抗【未覆蓋——盟升電子、四川九洲】；
（5）海洋裝備：電磁裝備【湘電股份、王子新材（未覆蓋）】；核心材料及電子配套【未覆蓋——中國海防、西部材料】；
（6）陸地裝備與軍貿(mào)：【內(nèi)蒙一機(jī)、晶品特裝、天微電子；未覆蓋——睿創(chuàng)微納、國科天成、國睿科技】；
（7）軍民融合下的新質(zhì)生產(chǎn)力：低空經(jīng)濟(jì)【億航智能（與海外組聯(lián)合覆蓋）；未覆蓋——四創(chuàng)電子、萊斯信息、司南導(dǎo)航、萬豐奧威、中信海直、宗申動力】；商業(yè)航天【未覆蓋——中國衛(wèi)星、上海瀚訊、鋮昌科技、臻鐳科技、陜西華達(dá)、思科瑞】
風(fēng)險(xiǎn)提示：市場波動性風(fēng)險(xiǎn)、軍品訂單節(jié)奏風(fēng)險(xiǎn)、各國新裝備研制列裝不達(dá)預(yù)期、國際局勢變化風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)增速影響全球各國國防開支、民用市場開拓不達(dá)預(yù)期、實(shí)彈演習(xí)需求不及預(yù)期、擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期、測算主觀性風(fēng)險(xiǎn)
自上而下篇-1
回顧與展望——周期見底，黎明即起
1.1.1?2024年回顧：采購周期&型號研制周期疊加，推動行業(yè)轉(zhuǎn)入主動去庫存階段
十四五第一輪采購周期進(jìn)入收官，中期調(diào)整后訂單暫緩下發(fā)，下游主機(jī)廠持續(xù)去庫存：
2024Q1-Q3利潤表表現(xiàn)：軍工板塊2024Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入共4580.75億元(yoy-5.03%)，歸母凈利潤256.59億元(yoy-30.59%)，實(shí)現(xiàn)凈利率5.60%（yoy-2.06pcts）；
截止2024Q3，板塊資產(chǎn)負(fù)債表表現(xiàn)：截止2024Q3，預(yù)收賬款+合同負(fù)債共1621.86億元(較上一年度同期下降4.12%)；存貨共3448.61億元(較前一年度同期增長3.69%)?；
我們認(rèn)為，自2021年行業(yè)收到大額訂單，開啟了一輪大批量訂購周期，同時產(chǎn)業(yè)鏈下游進(jìn)入庫存累計(jì)階段，迎來了庫存和收入的雙升。2022年至2024年行業(yè)主機(jī)單位以持續(xù)消化下游存量在手訂單為主。疊加十四五裝備采購計(jì)劃中期調(diào)整影響，2024年行業(yè)需求側(cè)承壓，產(chǎn)業(yè)鏈下游同時開始主動消化累計(jì)庫存原材料。收入及預(yù)收賬款+合同負(fù)債增速轉(zhuǎn)負(fù)，庫存增速放緩，細(xì)分賽道已經(jīng)出現(xiàn)庫存的下降。產(chǎn)業(yè)鏈部分環(huán)節(jié)出現(xiàn)產(chǎn)能利用率下降情況，同時受階梯降價(jià)影響，板塊盈利能力承壓。
1.1.2?2025年展望：多細(xì)分賽道新一輪采購或?qū)?/span>
進(jìn)入2024年下半年多條線索指引表明產(chǎn)業(yè)鏈的周期拐點(diǎn)或正在加速到來：
線索一：中航電測（航空工業(yè)成飛）于2024年10月14日調(diào)整2024年度日常關(guān)聯(lián)交易預(yù)計(jì)情況：（1）將采購商品和接受勞務(wù)從2億元調(diào)整到320.0億元；（2）將出售商品和提供勞務(wù)從7億元調(diào)整到55.5億元；（3）將財(cái)務(wù)公司存款額度調(diào)整到455億。我們認(rèn)為，調(diào)整日常關(guān)聯(lián)交易額度有可能是為采購訂單下達(dá)做的前期準(zhǔn)備工作，釋放出成飛有望收到新一輪采購訂單的積極信號。
線索二：航空產(chǎn)業(yè)鏈上游材料代表性企業(yè)收入及利潤拐點(diǎn)浮現(xiàn)：中簡科技、西部超導(dǎo)作為航空產(chǎn)業(yè)鏈上游材料代表性企業(yè)，在2024年三季度收入分別實(shí)現(xiàn)同比增長187.44%、24.43%；歸母凈利潤分別實(shí)現(xiàn)同比增長254.20%、58.04%。我們認(rèn)為，2024年下半年部分產(chǎn)業(yè)鏈逐步形成上下游共振、率先體現(xiàn)出新一輪備產(chǎn)備貨預(yù)期，或預(yù)示新一輪訂購周期已經(jīng)逐漸開啟。
綜合以上多條線索的研究見微知著，我們認(rèn)為，板塊有望于2025年迎接新一輪采購周期，裝備采購調(diào)整后新訂單有望于2025年上半年陸續(xù)在產(chǎn)業(yè)鏈得到兌現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)上中下游或出現(xiàn)需求共振，同時疊加新型多品種武器裝備放量，板塊景氣度或?qū)⒊掷m(xù)上行。伴隨新訂單的生產(chǎn)確認(rèn)，部分受影響公司盈利能力或?qū)⒊霈F(xiàn)明顯反彈。
自上而下篇-2
各國國防投入持續(xù)加碼，軍貿(mào)發(fā)展迎新態(tài)勢
1.2.1?國際沖突動蕩頻發(fā)，全球國防投入呈上升趨勢
全球國防投入呈上升趨勢：
俄羅斯2025年國防開支預(yù)計(jì)為13.5萬億盧布。較2024年大幅增加近30%。
美國2025財(cái)年經(jīng)費(fèi)總額約8950億美元。美國當(dāng)選總統(tǒng)特朗普的團(tuán)隊(duì)已告知?dú)W洲官員，將要求北約成員國將國防開支提高至國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的5%，且計(jì)劃繼續(xù)向?yàn)蹩颂m提供軍事援助。北約成員國曾承諾將國內(nèi)生產(chǎn)總值的至少2%用于國防，目前北約32個成員國中，只有23個達(dá)到了這個目標(biāo)。
當(dāng)前復(fù)雜多變的國際形勢下全球或?qū)⑦M(jìn)入新一輪國防投入高增長期，全球各主要軍事國家或呈現(xiàn)持續(xù)提升趨勢，對現(xiàn)代化武器裝備需求需求增加，武器裝備迭代速度有望加快。
1.2.2?地區(qū)沖突、軍競升級推動軍貿(mào)持續(xù)增長
美蘇冷戰(zhàn)影響延續(xù)至今，國際軍貿(mào)供給側(cè)仍由美俄主導(dǎo)。20世紀(jì)末海灣戰(zhàn)爭直接推動軍貿(mào)向高技術(shù)武器轉(zhuǎn)型。21世紀(jì)后，美國反恐戰(zhàn)爭及地區(qū)沖突、國際爭端頻發(fā)促使軍貿(mào)市場進(jìn)入新增長期。
近期來看，21年俄烏沖突促使軍貿(mào)市場大幅增長。23年軍貿(mào)熱度雖有所下降，但在當(dāng)前世界陣營對抗加劇、地區(qū)不穩(wěn)定因素增多、全球化受阻的時代背景下，全球軍備競賽可能升級，軍貿(mào)市場可能持續(xù)增長。
當(dāng)前國際軍貿(mào)市場供給側(cè)呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)、集中度高”的格局——美國19-23年軍貿(mào)市場份額占全球42%，僅略低于后9國份額之和48.5%。美國市場份額增速也同樣高居榜首，比14-18年提升8個百分點(diǎn)；法國與俄羅斯以11%的份額位列二三名，但俄羅斯軍貿(mào)市場份額與供給數(shù)量因俄烏戰(zhàn)場牽制而大幅下降；中國近年對于軍貿(mào)市場滲透較為緩慢，19-23年約占全球5.8%；前五大出口國約占全球75%份額。
1.2.3 地區(qū)沖突、軍競升級推動軍貿(mào)持續(xù)增長
隨著中東和解、北京宣言等歷史性事件出現(xiàn)，中東地區(qū)有望降低對美西方的武器依賴度，轉(zhuǎn)而尋求更具性價(jià)比、政治附加條件更少的中國裝備，中國軍貿(mào)市場可能出現(xiàn)拐點(diǎn)。
中國2019-2023年中東出口額占全球出口額的百分比與上個五年比下滑3.6pcts，目前中國軍貿(mào)出口份額小潛力大，在國際安全需求增長疊加供給側(cè)俄羅斯出口下滑背景下，我國現(xiàn)代化武器裝備出口或迎新機(jī)遇。
?自上而下篇-3
改革邁向深水區(qū)——裝備采購體系&供給體系雙向改革
1.3.1 需求端：時代之變呼吁改革，裝備建設(shè)體系或迎來新思路
《軍隊(duì)裝備競爭性采購規(guī)定》自2024年12月1日起施行，作為裝備采購體系頂層文件較以往采購法規(guī)有許多新的要求。其中指出：裝備競爭性采購應(yīng)當(dāng)聚焦備戰(zhàn)打仗和戰(zhàn)斗力生成，堅(jiān)持公開公平公正、廉潔誠信、效益優(yōu)先，鼓勵和引導(dǎo)全社會優(yōu)勢力量參與裝備建設(shè)。鼓勵采用競爭性采購方式：包括招標(biāo)、競爭性談判、詢價(jià)、指南遴選等多種方式，以及軍委裝備發(fā)展部認(rèn)可的其他方式，以適應(yīng)不同裝備采購項(xiàng)目的需求。
我們認(rèn)為，《規(guī)定》關(guān)鍵指向在于鼓勵社會化參與和公平競爭。同時競爭性采購方式相較過往采用較多的項(xiàng)目立項(xiàng)制度，在推行過程中亦會對產(chǎn)品定價(jià)方式產(chǎn)生體系性根本影響，各領(lǐng)域裝備會從成本加成定價(jià)向競爭導(dǎo)向的目標(biāo)價(jià)格定價(jià)發(fā)展；而定價(jià)體系變化亦是產(chǎn)業(yè)化市場化發(fā)展的主要推動力量之一，企業(yè)主體或得到更大的自主經(jīng)營和投資空間，院所科技成果轉(zhuǎn)化、廠所關(guān)系改制、人才激勵制度改革或得到底層推動。
1.3.2?供給端：持續(xù)推進(jìn)改革進(jìn)程，助力行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展
我們認(rèn)為，在需求端鼓勵競爭、鼓勵創(chuàng)新、對新科技和工程成果需求迫切的大背景下，在新一代裝備要求面向戰(zhàn)場、面向部隊(duì)、面向未來、大批量小型化低成本、高費(fèi)效比的背景下，在民用大飛機(jī)進(jìn)入國際商業(yè)化競爭、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新降本開拓新場景、新需求的大背景下，國防工業(yè)作為新質(zhì)生產(chǎn)力供給端的核心代表方向，面臨前所未有的改革需求，同時體系效率提升也帶來了改革紅利。國防工業(yè)產(chǎn)業(yè)切實(shí)推動產(chǎn)業(yè)化市場化改革，或成為未來幾年貫穿行業(yè)發(fā)展的一條主線。從企業(yè)端來看，行業(yè)內(nèi)不乏優(yōu)秀榜樣，以產(chǎn)品和管理經(jīng)營市場化表現(xiàn)優(yōu)秀的中航光電為例，公司2004年以來一直保持業(yè)績高增長，19年間業(yè)績復(fù)合增長為27.31%，對市值發(fā)展亦形成根本積極助力。
國有企業(yè)：關(guān)心資產(chǎn)整合和并購——在當(dāng)前政策引導(dǎo)的驅(qū)動以及高質(zhì)量發(fā)展的需求牽引下，國央企持續(xù)在專業(yè)化整合上靶向發(fā)力，軍工國央企資產(chǎn)證券化力度或?qū)⒉粩嗉哟?/span>。我們認(rèn)為，國有企業(yè)或加強(qiáng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)對接資本市場、盤活有潛力發(fā)展資產(chǎn)、退出低效無效上市平臺以及統(tǒng)籌優(yōu)化上市平臺布局方面持續(xù)發(fā)力。
民營企業(yè)：面向新裝備發(fā)展要求及民用航空航天產(chǎn)業(yè)需求，我們認(rèn)為，打破行業(yè)壁壘，公平競爭，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰為行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展要素和主線方向，民營企業(yè)在電子信息化、芯片、軍工AI、新材料等多領(lǐng)域擁有獨(dú)特產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢。作為國有企業(yè)的有利支撐在航空材料、空天技術(shù)、網(wǎng)絡(luò)空間、海洋裝備發(fā)展上大有可為，優(yōu)勢技術(shù)領(lǐng)域平臺型民營企業(yè)發(fā)展不可忽視。
細(xì)分方向1
航空裝備——第六代航空裝備新體系戰(zhàn)呼之欲出
2.1?五代機(jī)航展首亮相，第六代裝備體系化作戰(zhàn)呼之欲出
2024年11月12日，殲-35A正式亮相第十五屆中國航展，這是繼美國空軍裝備F-22和F-35之后，全球第二個同時裝備兩款隱身戰(zhàn)機(jī)的國家。殲35A作為我國新一代隱身戰(zhàn)斗機(jī)，“新”主要體現(xiàn)在隱身化、信息化、網(wǎng)絡(luò)化、智能化。我們認(rèn)為殲-35A亮相反映了裝備設(shè)計(jì)思想向快速迭代、快速研制、技術(shù)復(fù)用的轉(zhuǎn)化，反映了裝備作戰(zhàn)體系向編隊(duì)協(xié)同作戰(zhàn)的轉(zhuǎn)變，是單機(jī)能力平衡與體系協(xié)同作戰(zhàn)協(xié)調(diào)下的完美結(jié)果。
我們認(rèn)為：隨著殲-35A進(jìn)入列裝，我國第五代多型隱身戰(zhàn)機(jī)已具備一定規(guī)模和體系，按照航空工業(yè)“探索一代、預(yù)研一代、研制一代、生產(chǎn)一代”的戰(zhàn)略部署，下一代新型戰(zhàn)機(jī)或正在研發(fā)，智能化、網(wǎng)絡(luò)化、有/無人機(jī)協(xié)同能力或?qū)⒊芍攸c(diǎn)開發(fā)方向。
基于長機(jī)僚機(jī)式有/無人機(jī)協(xié)同作戰(zhàn)示意圖▲
基于分布式有/無人機(jī)協(xié)同作戰(zhàn)示意圖▲
基于分層式有/無人機(jī)協(xié)同作戰(zhàn)示意圖▲
2.2 全球下一代航空裝備研發(fā)持續(xù)加速，AI系六代機(jī)體系最顯著特征
各國都在積極展開了下一代戰(zhàn)斗機(jī)的探索，與現(xiàn)役五代機(jī)相比，今后六代機(jī)可能具備的性能特征不外乎以下幾方面：人工智能（AI）、全向?qū)掝l隱身、有人/無人機(jī)協(xié)同、單裝/組網(wǎng)一體化火控、更強(qiáng)的態(tài)勢感知、更高的超聲速機(jī)動性/敏捷性、更好的遠(yuǎn)航久航能力、更大的載彈量和機(jī)載新概念武器（例如高能激光）。
相比其他特征是基于四/五代機(jī)平臺升級迭代，人工智能被認(rèn)為是六代機(jī)最顯著的性能特征，無人化不需要考慮人體生理需求與極限，帶來飛行、隱身、態(tài)勢感知巨大優(yōu)勢，這是四/五代機(jī)難以望其項(xiàng)背的。我們認(rèn)為未來或采用類似美空軍近年提出的數(shù)字式百系列計(jì)劃那樣的方式通過一系列機(jī)型的迭代、演進(jìn)，從有人、可選有人逐漸過渡到無人，最終推出真正意義上的六代機(jī)。
2.3 航空裝備核心標(biāo)的
建議關(guān)注部分：
新一代有人/無人體系化作戰(zhàn)核心主機(jī)平臺：中航沈飛、中航電測、中航西飛、洪都航空；
作戰(zhàn)需求變化牽引動力系統(tǒng)譜系化革新：航發(fā)動力；
戰(zhàn)略預(yù)警&打擊&指控能力建設(shè)：中航西飛；
低成本飽和打擊牽引軍民融合材料體系發(fā)展：中航高科、廣聯(lián)航空、光威復(fù)材、中簡科技等。
細(xì)分方向-2
航空發(fā)動機(jī)：跨代發(fā)展趨勢加速——新型號放量與維修替換雙輪驅(qū)動、新材料新工藝多點(diǎn)開花
3.1 型號轉(zhuǎn)型過渡期或迎拐點(diǎn)?，新型號放量與維修替換雙輪驅(qū)動
目前我國航空發(fā)動機(jī)產(chǎn)業(yè)或已處于重要的型號轉(zhuǎn)型過渡期：
a.?按照各國研制進(jìn)度，我國四代發(fā)動機(jī)WS-15或已處于關(guān)鍵放量節(jié)點(diǎn)。多款在研型號并行推進(jìn)，伴隨新代次有人及無人戰(zhàn)斗機(jī)平臺的產(chǎn)生，新型號發(fā)動機(jī)呼之欲出。
b.?伴隨我國軍隊(duì)進(jìn)一步強(qiáng)化實(shí)戰(zhàn)訓(xùn)練質(zhì)量，發(fā)動機(jī)循環(huán)數(shù)有加速消耗趨勢，發(fā)動機(jī)更換、大修時間將明顯縮短，發(fā)動機(jī)維修與替換需求在中長期或?qū)⒈３指鼮槌掷m(xù)穩(wěn)定的增長，同時盈利能力得到不斷改善。
綜上，型號轉(zhuǎn)型過渡期拐點(diǎn)可能即將到來，新型號放量與維修替換雙輪驅(qū)動，航空發(fā)動機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈有望實(shí)現(xiàn)量價(jià)齊升。
3.2 商用發(fā)動機(jī)鏈主有望實(shí)現(xiàn)獨(dú)立IPO，民用市場空間廣闊加速打開
我國未來有望成為民航飛機(jī)需求第一大國，商用發(fā)動機(jī)市場蓬勃發(fā)展。根據(jù)《中國商飛公司市場預(yù)測年報(bào)（2024-2043）》，預(yù)計(jì)國內(nèi)民航飛機(jī)2024-2043年新增交付為9323架，占全球總交付量的21.3%；交付價(jià)值量將達(dá)1.4萬億美元，占全球總交付價(jià)值量的21.7%，中國的機(jī)隊(duì)規(guī)模總數(shù)將達(dá)到10061架，占全球機(jī)隊(duì)總數(shù)的20.6%。我們認(rèn)為商用發(fā)動機(jī)市場有望加速增長，按7.2人民幣/1美元的匯率量進(jìn)行估算，預(yù)計(jì)2024-2043年我國商用發(fā)動機(jī)新增采購價(jià)值量約為16178億元。
作為我國唯一的商用大涵道比渦扇航空發(fā)動機(jī)主制造商，中國航發(fā)商用航空發(fā)動機(jī)有限責(zé)任公司正尋求混合所有制改革，未來將啟動獨(dú)立IPO。中國航發(fā)商發(fā)本輪引戰(zhàn)增資募集現(xiàn)金約為55億元-59億元，釋放約18.06%—19.06%股權(quán)。按照這一比例測算，目前中國航發(fā)商發(fā)的整體估值超300億元。
目前在研型號正在加速推進(jìn)研發(fā)實(shí)驗(yàn)及適航取證進(jìn)程，有望充分享受商用飛機(jī)產(chǎn)業(yè)紅利。我們認(rèn)為，伴隨商用發(fā)動機(jī)上市融資，我國商用發(fā)動機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化、規(guī)?；a(chǎn)有望加速實(shí)現(xiàn)，為我國航空發(fā)動機(jī)產(chǎn)業(yè)帶來中遠(yuǎn)期業(yè)績增長帶來長期高景氣。
3.3?新材料&新工藝多點(diǎn)開花
細(xì)分方向-3
精確打擊彈藥——低成本精確制導(dǎo)或開啟放量趨勢
4.1 航空炸彈：航空制導(dǎo)炸彈成主流趨勢，低成本、高費(fèi)效比作用顯著
制導(dǎo)炸彈是在普通炸彈上加裝精確制導(dǎo)裝置（如導(dǎo)引頭、慣導(dǎo)與衛(wèi)星導(dǎo)航等）。近年來的幾次局部戰(zhàn)爭表明，空中精確打擊已成為現(xiàn)代高科技條件下主要的作戰(zhàn)手段，航空制導(dǎo)炸彈以其成本低、作戰(zhàn)效費(fèi)比高等顯著特點(diǎn)逐步成為空中精確打擊使用的主要武器裝備，受到世界各軍事強(qiáng)國重點(diǎn)關(guān)注。
以美軍多個譜系航空制導(dǎo)炸彈發(fā)展可以看出：小尺寸航空制導(dǎo)炸彈和無人機(jī)載航空制導(dǎo)炸彈是當(dāng)前航空制導(dǎo)炸彈發(fā)展的主流趨勢。
面對現(xiàn)代化戰(zhàn)爭形態(tài)演變的迫切需求，低成本、精確制導(dǎo)的航空炸彈產(chǎn)業(yè)鏈或進(jìn)入快速發(fā)展階段，其中模塊化加裝MEMS慣導(dǎo)的新型號以較低的改裝成本或?qū)?yōu)先進(jìn)入批產(chǎn)放量。
建議關(guān)注：芯動聯(lián)科（MEMS）、航天電子、廣聯(lián)航空、七一二、盟升電子、智明達(dá)。
4.2?遠(yuǎn)程火箭彈：緊密銜接聯(lián)合作戰(zhàn)火力構(gòu)成，低成本符合未來大規(guī)模列裝方向
人類戰(zhàn)爭史就是火力的迭代演進(jìn)發(fā)展。所以有效的低成本跨區(qū)域打擊手段，是解放軍局部戰(zhàn)爭能力優(yōu)勢的體現(xiàn)。
俄烏沖突凸顯陸軍低成本精確打擊重要性：23年7月以來，美國援助烏克蘭的海瑪斯火箭炮投入戰(zhàn)爭后，迅速發(fā)揮了重要作用，期間不斷打擊或摧毀俄軍橋梁等重要設(shè)施，在眾多武器裝備中實(shí)現(xiàn)了較好的打擊效果。
緊密銜接聯(lián)合作戰(zhàn)框架下的火力構(gòu)成：遠(yuǎn)火火力覆蓋范圍在幾十至幾百公里，現(xiàn)有聯(lián)合作戰(zhàn)框架下可以有效填補(bǔ)傳統(tǒng)火炮與戰(zhàn)術(shù)導(dǎo)彈之間的火力空白。相較于高成本、技術(shù)復(fù)雜、只能“點(diǎn)”目標(biāo)突破的戰(zhàn)術(shù)導(dǎo)彈，低成本遠(yuǎn)火以極高的經(jīng)濟(jì)性進(jìn)行高火力打擊；而比起傳統(tǒng)火炮具有更高的打擊有效性和性價(jià)比。
建議關(guān)注：北方導(dǎo)航、長盈通（與通信聯(lián)合覆蓋）
4.3 彈藥產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂?/span>
需求側(cè)：實(shí)戰(zhàn)化背景下的演訓(xùn)日常消耗疊加地緣政治沖突驅(qū)動下的儲備需求，我國彈藥需求或?qū)⒕S持高景氣度；供給側(cè)：低成本、精確制導(dǎo)、模塊化或?qū)⑹俏磥泶笠?guī)模列裝方向，彈藥產(chǎn)業(yè)鏈有望迎來業(yè)績和估值“雙擊”。
建議關(guān)注：七一二、盟升電子、菲利華、火炬電子、楚江新材、上海滬工、成都華微、航天電器、鴻遠(yuǎn)電子、北方導(dǎo)航、中兵紅箭、廣東宏大、國泰集團(tuán)、國科軍工、智明達(dá)。
細(xì)分方向-4
軍用信息化——信息支援部隊(duì)成立，網(wǎng)絡(luò)信息體系建設(shè)跨越式發(fā)展
5.?成立信息支援部隊(duì)，網(wǎng)絡(luò)信息體系建設(shè)跨越式發(fā)展
軍隊(duì)信息化發(fā)展由來已久
2019年《新時代的中國國防》白皮書中提到我軍機(jī)械化建設(shè)任務(wù)尚未完成，信息化水平亟待提高；
2021年《十四五規(guī)劃和2035遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要》中明確指出我國在十四五期間要基本實(shí)現(xiàn)國防和軍隊(duì)現(xiàn)代化；
2022年黨的二十大報(bào)告中提到，我國要堅(jiān)持機(jī)械化信息化智能化融合；
2024年12月4日，總書記視察信息支援部隊(duì)時強(qiáng)調(diào)：努力建設(shè)一支強(qiáng)大的現(xiàn)代化信息支援部隊(duì)，推動我軍網(wǎng)絡(luò)信息體系建設(shè)跨越式發(fā)展。
信息能力作為戰(zhàn)斗力形成中“牽一發(fā)而動全身”的主導(dǎo)性因素，已成為體系作戰(zhàn)能力生成的關(guān)鍵所在，信息優(yōu)勢是現(xiàn)代戰(zhàn)場的首要優(yōu)勢。
我們認(rèn)為，建設(shè)現(xiàn)代化信息支援部隊(duì)有望進(jìn)一步深化我軍信息化進(jìn)程，對電子對抗、軍工數(shù)據(jù)鏈等具體技術(shù)領(lǐng)域或具重要牽引作用：
建議關(guān)注：
數(shù)據(jù)鏈與通信：七一二（通信組覆蓋）、海格通信（通信組覆蓋）、上海瀚訊、新勁剛；
電子對抗：盟升電子、四川九洲；上游元器件：火炬電子（與電子組聯(lián)合覆蓋）、國博電子、天奧電子、復(fù)旦微電、成都華微（與電子組聯(lián)合覆蓋） 、振華科技、振華風(fēng)光。
細(xì)分方向-5
水下裝備——水下攻防對抗體系建設(shè)需求迫切，十五五產(chǎn)業(yè)鏈有望進(jìn)入高景氣成長階段
6.1?近年水下安全形勢嚴(yán)峻，攻防對抗體系建設(shè)需求提升
近10年來，隨著地緣政治問題頻發(fā)，區(qū)域戰(zhàn)爭風(fēng)險(xiǎn)加大，我國海上面臨的安全威脅加劇，特別是水下安全形勢嚴(yán)峻，“水下國門洞開”問題亟待解決。水下戰(zhàn)場是可與海面、空、天等作戰(zhàn)空間相比擬的爭奪制海權(quán)的重要作戰(zhàn)空間，控制水下戰(zhàn)場空間足可改變戰(zhàn)爭形態(tài)，影響戰(zhàn)爭全局。因此，當(dāng)前世界各海軍強(qiáng)國都在大力發(fā)展新型水下戰(zhàn)裝備和能力。我們認(rèn)為，未來提升作戰(zhàn)能力的關(guān)鍵在于信息獲取，因而提升對抗體系的整體態(tài)勢感知能力、裝備間互聯(lián)互通能力成為未來海軍的重要建設(shè)方向。
同時我們認(rèn)為，無人作戰(zhàn)平臺在海軍武器裝備中將占據(jù)重要位置，成為未來戰(zhàn)場的力量倍增器。近年來，在軍事強(qiáng)國的新一輪海軍兵力結(jié)構(gòu)評估中，首次納入無人水面艇和超大型無人潛航器，凸顯了水面/水下大型無人平臺的重要性。我們認(rèn)為，未來多種無人系統(tǒng)有望加速部署，或?qū)⒊蔀楦淖兯鹿シ缹棺鲬?zhàn)樣式的支點(diǎn)。
6.2?美國海軍率先投入指引產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，十五五我國有望進(jìn)入產(chǎn)業(yè)鏈高景氣成長階段
海軍全球第一美國調(diào)整戰(zhàn)術(shù)，海軍占比持續(xù)提升，或成為裝備中價(jià)值量占比最大的軍品種。
美軍認(rèn)為水下作戰(zhàn)難以實(shí)現(xiàn)“單向透明化”，無法繼續(xù)保持水下絕對優(yōu)勢。美國水下系統(tǒng)26-28年進(jìn)入快速爬坡期，成為結(jié)構(gòu)性高增的細(xì)分方向。
小/中/大型無人作戰(zhàn)平臺加速部署，無人平臺成為改變攻防作戰(zhàn)樣式支點(diǎn)。無人潛航器保持較高增速，形成CAGR>15%的百億級別0-1快速成長市場。
有人平臺為水下攻防體系中樞，潛艇列裝加速。各型潛艇加速列裝，有望成為千億級別市場。
國內(nèi)持續(xù)追趕，從平臺到信息化等加速研產(chǎn)。國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈有望十五五進(jìn)入高景氣階段，產(chǎn)業(yè)鏈上下游形成共振，核心方向研究所關(guān)聯(lián)交易釋放高景氣度信號。
6.3?水下攻防體系裝備核心標(biāo)的
建議關(guān)注：
總裝單位：中國船舶、中國重工
電推和特種發(fā)射：湘電股份、中國動力（僅電推）
電子水聲：中國海防、中科海訊、長盈通（與通信組聯(lián)合覆蓋）
鈦材：西部材料、西部超導(dǎo)（與天風(fēng)金屬有色組聯(lián)合覆蓋）、寶鈦股份、金天鈦業(yè)等
制造加工企業(yè)：中航重機(jī)、派克新材、航宇科技
細(xì)分方向-6
陸軍裝備——新一代地面裝甲或迎來新一輪采購周期
7.1?面對現(xiàn)代戰(zhàn)爭，新一代地面裝甲不可或缺
地面裝甲武器具備機(jī)動、火力、防護(hù)、信息、智能等優(yōu)勢，在現(xiàn)代戰(zhàn)爭中仍是不可或缺的主要裝備。
各國紛紛公布其第四代坦克研究或列裝計(jì)劃：
2015年5月9日T-14坦克在俄羅斯紅場閱兵中首次公開亮相；
2022年6月，德國和法國公開在薩托利國際防務(wù)展上展出KF-51“黑豹”主戰(zhàn)坦克和EMBT歐洲主戰(zhàn)坦克；
2022年10月10日美國通用公司“艾布拉姆斯-X”下一代主戰(zhàn)坦克在美陸軍協(xié)會年會上展出。
我國ZTZ-99式主戰(zhàn)坦克在1999年國慶閱兵上正式亮相，迄今已有20余年。我國的新一代主戰(zhàn)坦克或也在研制中，基于我國地面裝甲技術(shù)的不斷進(jìn)步以及技術(shù)優(yōu)勢，面對現(xiàn)代戰(zhàn)爭新一代裝甲或迎來新一輪采購周期，展望2025?陸軍地面裝備值得重點(diǎn)關(guān)注。
7.2?新一代地面裝甲有望受益于軍貿(mào)旺盛需求
地區(qū)沖突頻發(fā)，地面裝甲需求呈上升趨勢：據(jù)俄智庫發(fā)布全球軍貿(mào)產(chǎn)品出口預(yù)測，預(yù)計(jì)2023~2025年全球裝甲裝備出口交付額為406.96億美元，約占同期全球武器出口總額11.13%，且裝甲戰(zhàn)車和主戰(zhàn)坦克是裝甲裝備市場最活躍的領(lǐng)域。
全球裝甲裝備出口額在逐年攀升，我國在裝甲戰(zhàn)車、主戰(zhàn)坦克、輕型裝甲車等均有涉及，有望持續(xù)受益于地面裝甲市場需求。
俄烏沖突實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)證明，戰(zhàn)場情報(bào)獲取至關(guān)重要，強(qiáng)化信息化升級的VT-4/5坦克有望成為實(shí)戰(zhàn)戰(zhàn)場重要角色，進(jìn)一步擴(kuò)大外需軍貿(mào)市場。
建議關(guān)注：內(nèi)蒙一機(jī)、海格通信（通信組覆蓋）、七一二（通信組覆蓋）、大立科技、睿創(chuàng)微納、高德紅外、國科天成、晶品特裝、北方長龍、安達(dá)維爾、科思科技、光電股份、天微電子
細(xì)分方向-7
商業(yè)航天——低軌衛(wèi)星進(jìn)入高密度常態(tài)化發(fā)射組網(wǎng)階段
8.1?商業(yè)航天2025——低軌衛(wèi)星進(jìn)入高密度常態(tài)化發(fā)射組網(wǎng)階段
衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)市場空間廣闊：與蜂窩寬帶相比，衛(wèi)星寬帶的戶均覆蓋費(fèi)用、用戶終端費(fèi)用、頻譜效率、容量密度等方面均有劣勢，因此衛(wèi)星寬帶的潛在市場是缺乏蜂窩覆蓋的地區(qū)。截止2023年，全球有約4億人未能實(shí)現(xiàn)移動互聯(lián)網(wǎng)覆蓋，有約30億人被移動互聯(lián)網(wǎng)覆蓋但未使用，共計(jì)34億人未使用移動互聯(lián)網(wǎng)。
若對34億未使用移動互聯(lián)網(wǎng)用戶在不同覆蓋率和網(wǎng)絡(luò)要求下進(jìn)行情景分析，取單星容量20Gbps，單星制造發(fā)射等建設(shè)費(fèi)用取153萬美元，人民幣：美元=7:1計(jì)算如下：
需求端，海外低軌通信衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)跑馬圈地倒逼國內(nèi)產(chǎn)業(yè)成長：地球近地軌道的工作頻段數(shù)量有限,美國聯(lián)邦通信委員會(FCC)2022年授予許可證，允許SpaceX開始部署30000顆第二代星鏈衛(wèi)星中的四分之一。從目前國內(nèi)外低軌衛(wèi)星建設(shè)計(jì)劃不難看出，未來幾年低軌頻段的競爭仍將持續(xù)加劇。
供給端，火箭發(fā)射能力日漸提高：同時伴隨著海南文昌商業(yè)航天發(fā)射場的發(fā)展、中國衛(wèi)星制造工廠的建設(shè)落地、中國衛(wèi)星制造產(chǎn)能逐步釋放，衛(wèi)星發(fā)射成本及衛(wèi)星建造成本有望進(jìn)一步降低，衛(wèi)星入軌逐漸進(jìn)入高密度常態(tài)化發(fā)射組網(wǎng)階段，商業(yè)衛(wèi)星產(chǎn)業(yè)發(fā)展有望進(jìn)一步加速。
2024年商業(yè)航天首次寫入《政府工作報(bào)告》，首個商業(yè)航天發(fā)射場—海南商業(yè)航天發(fā)射場迎來首發(fā)，完成了從衛(wèi)星制造、火箭發(fā)射、衛(wèi)星服務(wù)的商業(yè)航天全產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)，為大規(guī)模商業(yè)化提供了保障。展望2025年，我國低軌衛(wèi)星行業(yè)預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)“月月有發(fā)射”的高密度發(fā)射能力，商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)鏈有望迎來快速發(fā)展階段。
8.2?中國兩大低軌衛(wèi)星星座正加速建設(shè)
千帆星座：
2018年3月：“千帆星座”的實(shí)施主體垣信衛(wèi)星成立；
2019年11月17日：全球多媒體衛(wèi)星系統(tǒng)首批兩顆試驗(yàn)衛(wèi)星 ? ?在酒泉衛(wèi)星發(fā)射中心發(fā)射升空，衛(wèi)星順利進(jìn)入預(yù)定軌道；
2021年8月4日：太原衛(wèi)星發(fā)射中心使用長征六號運(yùn)載火箭，成功將名為“松江”和“G60”的第二批兩顆多媒體貝塔試驗(yàn)A/B衛(wèi)星送入預(yù)定軌道；
2021年11月26日：“G60星鏈”產(chǎn)業(yè)基地啟航儀式在松江舉行，該項(xiàng)目由上海松江區(qū)牽頭，聯(lián)和投資、臨港集團(tuán)三方共同打造；
2023年7月25日：上海舉行“高質(zhì)量發(fā)展在申城”系列主題新聞發(fā)布會“，“G60星鏈”實(shí)驗(yàn)衛(wèi)星完成發(fā)射并成功組網(wǎng)；
2024年8月6日：太原衛(wèi)星發(fā)射中心使用長征六號改運(yùn)載火箭，成功將千帆極軌01組衛(wèi)星發(fā)射升空；
2024年10月15日：在太原衛(wèi)星發(fā)射中心，千帆星座第二批組網(wǎng)衛(wèi)星以“一箭18星”方式成功發(fā)射；
2024年12月5日：太原衛(wèi)星發(fā)射中心使用長征六號改運(yùn)載火箭成功將千帆極軌03組衛(wèi)星發(fā)射升空。
GW星座：
2020年9月：我國向ITU提交了兩個星座的頻譜申請，總計(jì)衛(wèi)星數(shù)量為12992顆；
2021年4月：中國衛(wèi)星網(wǎng)絡(luò)集團(tuán)有限公司（簡稱“中國星網(wǎng)”）正式成立，成為GW星座的實(shí)施主體；
2023年7月9日：長征二號丙/遠(yuǎn)征一號S運(yùn)載火箭在酒泉衛(wèi)星發(fā)射中心點(diǎn)火起飛，隨后將衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)試驗(yàn)衛(wèi)星成功送入預(yù)定軌道；
2023年11月23日：11月23日西昌衛(wèi)星發(fā)射中心使用長征二號丁運(yùn)載火箭，成功將衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)試驗(yàn)衛(wèi)星發(fā)射升空；
2023年12月6日：太原衛(wèi)星發(fā)射中心在廣東陽江附近海域使用捷龍三號運(yùn)載火箭，成功將衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)試驗(yàn)衛(wèi)星發(fā)射升空。
8.3?衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂?/span>
信息化戰(zhàn)爭&全空間體系&通信需求升級換代帶來衛(wèi)星需求側(cè)日益高漲，衛(wèi)星軌道&頻譜資源有限性對“占頻保軌”提出要求，供給側(cè)載荷技術(shù)、火箭技術(shù)、衛(wèi)星批量生產(chǎn)技術(shù)能力帶來需求實(shí)現(xiàn)可行性，低成本產(chǎn)研體系搭建、可回收火箭、先進(jìn)電源系統(tǒng)等技術(shù)正在加速走向商業(yè)化帶來廣闊投資機(jī)會。
建議關(guān)注：上海瀚訊、鋮昌科技、臻鐳科技、國博電子、天奧電子、佳緣科技、航天電器、中國衛(wèi)星、海格通信（通信組覆蓋）、陜西華達(dá)、上海滬工、思科瑞。
細(xì)分方向-8
低空經(jīng)濟(jì)——框架體系走向完善、應(yīng)用場景逐步落地
9.1?低空經(jīng)濟(jì)2024——框架體系走向完善、應(yīng)用場景逐步落地
低空經(jīng)濟(jì)核心要義可以概括為：空域是基礎(chǔ)、安全是底線、場景是根本。
空域來看，自2021年中央空中交通管理委員會成立以來正在積極探索，有望在試點(diǎn)探索過程中逐步形成具有我國特色的空域管理方法論。
場景來看，公共服務(wù)、文體旅培、低空物流、載人出行涵蓋了多數(shù)場景，伴隨著新型飛行器不斷迭代升級，更多商業(yè)模式或?qū)映霾桓F。
安全來看，伴隨低空智能網(wǎng)聯(lián)體系（2024年11月發(fā)布）不斷完善及試點(diǎn)示范不斷探索，未來形成一套軍民共用的保證安全基建設(shè)施可期。
9.2?低空經(jīng)濟(jì)2025——產(chǎn)業(yè)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，供需共振注能成長
伴隨低空空域改革的深入和民用無人機(jī)供給側(cè)的日益成熟，產(chǎn)業(yè)需求潛能被持續(xù)釋放，2021-2023年我國低空經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)逐步走向發(fā)展快車道，2023年產(chǎn)業(yè)規(guī)模增速達(dá)到了5059.5億元，同比增長33.82%。同時在無人與電動化方向的技術(shù)突破與需求釋放帶來產(chǎn)業(yè)增速進(jìn)一步提升，尤其是電動化航空出現(xiàn)了電動垂直起降飛行器（evtol），其產(chǎn)業(yè)規(guī)模2023年實(shí)現(xiàn)了78.18%的同比增長。
展望2025年，伴隨框架體系不斷完善，飛行器及智能網(wǎng)聯(lián)體系不斷迭代，低空三大核心要素集齊下，供給側(cè)或?yàn)楫a(chǎn)業(yè)進(jìn)一步注能，行業(yè)有望迎來加速落地發(fā)展。
9.3?低空經(jīng)濟(jì)核心標(biāo)的梳理
我們認(rèn)為，明年核心關(guān)注軍民融合視角下試點(diǎn)城市示范效應(yīng)及產(chǎn)業(yè)應(yīng)用場景具體落地情況，標(biāo)的建議關(guān)注：
（1）飛行器及產(chǎn)業(yè)鏈配套：萬豐奧威、中無人機(jī)、宗申動力、司南導(dǎo)航、中航高科、光威復(fù)材、廣聯(lián)航空、神思電子、臥龍電驅(qū)等
（2）試點(diǎn)城市示范效應(yīng)及應(yīng)用場景落地：西域旅游、中信海直、深城交、四創(chuàng)電子、納睿雷達(dá)、國?？萍?、中科星圖、萊斯信息、航天南湖等
備注：億航智能與海外組聯(lián)合覆蓋；海格通信通信組覆蓋
總結(jié)及投資建議
總結(jié)：
展望2025年，我們認(rèn)為，軍工行業(yè)或?qū)⒃谛吞?/span>&代次切換下的采購周期下，逐步擁抱裝備采購及供應(yīng)體系變革，在此之下我們對行業(yè)形成如下基本判斷：
周期：板塊有望于2025年迎接繼2021年后的新一輪采購周期，裝備采購調(diào)整后新訂單有望于2025年上半年陸續(xù)在產(chǎn)業(yè)鏈得到兌現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)上中下游或出現(xiàn)需求共振，同時疊加新型多品種武器裝備放量，板塊景氣度或?qū)⒊掷m(xù)上行。伴隨新訂單的生產(chǎn)確認(rèn)，部分受影響公司盈利能力或?qū)⒊霈F(xiàn)明顯反彈。
改革：未來三到五年裝備采購體系和國防工業(yè)體系或正醞釀底層變革，產(chǎn)業(yè)鏈格局和企業(yè)估值體系或?qū)⒅貥?gòu)——在需求端鼓勵競爭、鼓勵創(chuàng)新、對新科技和工程成果需求迫切的大背景下，在新一代裝備要求面向戰(zhàn)場、面向部隊(duì)、面向未來、大批量小型化低成本、高費(fèi)效比的背景下，在民用大飛機(jī)進(jìn)入國際商業(yè)化競爭、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新降本開拓新場景、新需求的大背景下，國防工業(yè)作為新質(zhì)生產(chǎn)力供給端的核心代表方向，面臨前所未有的改革需求。社會化參與和公平競爭帶來定價(jià)體系變化是產(chǎn)業(yè)化市場化發(fā)展的主要推動力量之一，企業(yè)主體或得到更大的自主經(jīng)營和投資空間，院所科技成果轉(zhuǎn)化、廠所關(guān)系改制、人才激勵制度改革或得到底層推動。國防工業(yè)產(chǎn)業(yè)切實(shí)推動產(chǎn)業(yè)化市場化改革，或成為未來幾年貫穿行業(yè)發(fā)展的一條主線。
軍貿(mào)：全球國防開支增長帶來軍貿(mào)市場發(fā)展機(jī)遇，隨著中東和解、北京宣言等歷史性事件出現(xiàn)，中東地區(qū)有望降低對美西方的武器依賴度，轉(zhuǎn)而尋求更具性價(jià)比、政治附加條件更少的中國裝備，中國軍貿(mào)市場可能出現(xiàn)歷史性拐點(diǎn)，帶來行業(yè)估值中樞超預(yù)期可能。
投資建議：中短期關(guān)注新一輪訂單周期之下，交付加速帶來的產(chǎn)能利用率提升、可變成本下降后，企業(yè)困境局面翻轉(zhuǎn)；中長期關(guān)注裝備采購及供應(yīng)體系變革帶來的改革紅利，注重企業(yè)參與生產(chǎn)的裝備型號所代表的重要戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)方向，工藝、材料、器件的創(chuàng)新性領(lǐng)先性，優(yōu)選兼具體系改革紅利與戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)趨勢變化下技術(shù)壟斷性企業(yè)。
建議關(guān)注：
（1）裝備體系改革潛力釋放&平臺型上市公司【航發(fā)控制（與電子組聯(lián)合覆蓋）、中航沈飛、航發(fā)動力、中航重機(jī)；未覆蓋——中航電測、江航裝備、航材股份】；
（2）新一代航空裝備體系【洪都航空、火炬電子（與電子組聯(lián)合覆蓋）、中航高科、光威復(fù)材、中簡科技（未覆蓋）】；航發(fā)——返回料體系【中航重機(jī)、隆達(dá)股份（與有色組聯(lián)合覆蓋）、圖南股份（與有色組聯(lián)合覆蓋）；未覆蓋——上大股份、撫順特鋼】；
（3）低成本彈藥：遠(yuǎn)程火箭彈【長盈通（與通信組聯(lián)合覆蓋）；未覆蓋——北方導(dǎo)航、中兵紅箭】；航空制導(dǎo)炸彈【未覆蓋——廣聯(lián)航空、芯動聯(lián)科】；火工品【未覆蓋——國泰集團(tuán)、國科軍工、金奧博】；
（4）網(wǎng)絡(luò)信息化跨越化發(fā)展：數(shù)據(jù)鏈與通信【七一二（與通信組聯(lián)合覆蓋）、海格通信（通信組覆蓋）、新勁剛（未覆蓋）】；電子對抗【未覆蓋——盟升電子、四川九洲】；
（5）海洋裝備：電磁裝備【湘電股份、王子新材（未覆蓋）】；核心材料及電子配套【未覆蓋——中國海防、西部材料】；
（6）陸地裝備與軍貿(mào)：【內(nèi)蒙一機(jī)、晶品特裝、天微電子；未覆蓋——睿創(chuàng)微納、國科天成、國?？萍?/span>】；
（7）軍民融合下的新質(zhì)生產(chǎn)力：低空經(jīng)濟(jì)【億航智能（與海外組聯(lián)合覆蓋）；未覆蓋——四創(chuàng)電子、萊斯信息、司南導(dǎo)航、萬豐奧威、中信海直、宗申動力】；商業(yè)航天【未覆蓋——中國衛(wèi)星、上海瀚訊、鋮昌科技、臻鐳科技、陜西華達(dá)、思科瑞】
風(fēng)險(xiǎn)提示：市場波動性風(fēng)險(xiǎn)、軍品訂單節(jié)奏風(fēng)險(xiǎn)、各國新裝備研制列裝不達(dá)預(yù)期、國際局勢變化風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)增速影響全球各國國防開支、民用市場開拓不達(dá)預(yù)期、實(shí)彈演習(xí)需求不及預(yù)期、擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期、測算主觀性風(fēng)險(xiǎn)
產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)標(biāo)的梳理
備注：預(yù)測值取自wind一致預(yù)期（截止于2025/02/04）。其中，有色組聯(lián)合覆蓋標(biāo)的——鉑力特、隆達(dá)股份、圖南股份；電子組聯(lián)合覆蓋——中航光電、火炬電子、航發(fā)控制；通信組覆蓋——七一二、長盈通、海格通信；海外組聯(lián)合覆蓋：億航智能；未覆蓋——菲利華、中科星圖、睿創(chuàng)微納、航天電器、振華科技、新雷能、鋮昌科技、紫光國微、宏達(dá)電子、寶鈦股份、西部材料、中簡科技、航材股份、鋼研高納、航天彩虹、航亞科技、三角防務(wù)、愛樂達(dá)、江航裝備、中直股份、北方導(dǎo)航、智明達(dá)、臻鐳科技、高華科技、新勁剛、國博電子、上海瀚訊、佳緣科技、思科瑞
風(fēng)險(xiǎn)提示
風(fēng)險(xiǎn)提示
1.市場波動性風(fēng)險(xiǎn)。市場風(fēng)險(xiǎn)偏好對軍工板塊下游企業(yè)有一定影響，若風(fēng)險(xiǎn)偏好急劇下滑，對下游企業(yè)有一定影響。
2.軍品訂單節(jié)奏風(fēng)險(xiǎn)。部分產(chǎn)品訂單下達(dá)和實(shí)際收入確認(rèn)可能存在短期錯位。
3.各國新裝備研制列裝不達(dá)預(yù)期。新裝備研制進(jìn)程存在一定不確定性，列裝進(jìn)度或受到一定影響。
4.國際局勢變化風(fēng)險(xiǎn)。若國際局勢緊張態(tài)勢加劇，可能會對企業(yè)造成影響。
5.經(jīng)濟(jì)增速影響全球各國國防開支。若經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩，可能會對國防開支產(chǎn)生一定影響。
6.民用市場開拓不達(dá)預(yù)期。民用市場開拓存在不確定性，可能會對企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生一定影響。
7.實(shí)彈演習(xí)需求不及預(yù)期。部隊(duì)實(shí)彈演習(xí)需求存在不確定性，可能會對部分產(chǎn)品需求量產(chǎn)生一定影響。
8.擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期。公司項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度存在不確定性，可能對公司產(chǎn)能提升節(jié)奏產(chǎn)生一定影響。
9.測算主觀性風(fēng)險(xiǎn)。本文測算具有一定主觀性，僅供參考。
注：文中內(nèi)容依據(jù)天風(fēng)證券研究所已公開發(fā)布研究報(bào)告，具體報(bào)告內(nèi)容及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等詳見完整版報(bào)告。
證券研究報(bào)告 | 2025航空航天與防務(wù)投資策略——周期與改革：面向十五五新采購周期，迎接裝備體系變革 |
對外發(fā)布時間 | 2025年2月4日 |
報(bào)告發(fā)布機(jī)構(gòu) | 天風(fēng)證券股份有限公司 |
本報(bào)告分析師 | 王澤宇 ?SAC執(zhí)業(yè)證書編號：S1110523070002 |
